People reading news
17.01.2019

Alfred Bergs allokeringsteam tittar in på…vad alla andra tycker!

Fondförvaltarna resonerar, - Lawrence Summer hade rätt – nu har vi sekulär stagnation!

I SENASTE FUND MANAGER SURVEYN från Bank of America Merrill Lynch vars svar samlades in 4-10 januari står att läsa att placerarna nu är övertygade om att världsekonomin är på väg in i en sekulär stagnation. Vad betyder det? Jo, att en avtagande befolknings- och produktivitetstillväxt leder till ett långsiktigt bortfall i efterfrågan och därmed till permanent lägre tillväxt. Begreppet myntades redan 1939 av Alvin Hansen, men kom att få en renaissance när ekonomen Lawrence Summers började skriva om det 2014, -15 och -16. Lawrence menar på att det egentligen är ett efterfrågeproblem och att detta bör mötas med politik som stimulerar efterfrågan. Hade det istället varit ett utbudsproblem som en del förespråkar hade politiken behövt addressera produktiviteten.

På Summers tes förespråkar han som lösning på ett konsistent sparandeöverskott (som uppkommit av demografiska faktorer såväl som av att ekonomiska ojämlikheten har ökat) att räntorna skall vara låga, för att motivera spararna att istället investera. Ett problem som Summers dock lyfter fram är att extremt låga räntor ökar ojämlikheten och riskerar att skapa bubblor som på lång sikt riskerar att skada ekonomin. Därför menar han att finanspolitiken, snarare än penningpolitiken, är den som är bättre skickad att hantera efterfrågeproblemen.

Problemet i den reala ekonomin är att det finns 2 räntor, dels penningmarknadsräntan, som sätts av marknaden, och dels den naturliga räntan (Wicksell). Den sistnämnda räntan, som bland annat den amerikanska centralbanken refererar till i sina räntehöjningsdiskussioner, är den ränta som gäller när ekonomin är i balans med stabila priser och full sysselsättning. Om penningmarknadsräntan är högre än den naturliga räntan blir efterfrågan lägre än det potentiella utbudet, vilket leder till lågkonjunktur. Om den naturliga räntan dessutom är negativ finns risk att penningmarknadsräntan uthålligt förblir högre än den naturliga räntan, vilket innebär att ekonomin går in i en utdragen lågkonjunktur, en sk sekulär stagnation.

Detta långa resonemang klickar i den analys som investerarna i enkäten gör om världsekonomin, men frågan är om de har rätt. För att citera nyligen rapporterade Citigroups VD, Michael Corbat – ”Det vi ser händer i bolaget just nu och vad marknaderna säger hänger inte ihop. Den största risken för den globala ekonomin är att vi pratar oss ned i en recession, snarare än att de underliggande ekonomiska faktorerna tar oss dit.”

Alla verkar övertygade om att det kommer en recession inom en relativt nära framtid, vilket innebär att tillväxtförväntningarna kollapsat, liksom inflationsförväntningarna.

Att inflationsförväntningarna kollapsat har delvis med oljeprisnegången att göra, men även med att tillväxtförväntningarna kommit ned.

Som en konsekvens av denna dämpade syn har synnen på räntekurvans lutning också förändrats. Under det senaste halvåret har oerhört mycket fokus legat på när den kortare 2-årsräntan i USA skulle börja handlas över den långa 10-årsräntan. När så sker har det oftast förutspått en recession kommande 12 månader. Som du kan se i nedan diagram är räntorna inte särskilt långt ifrån varandra, och kan nog komma tillbaka i blickpunkt när förväntansbilden nyktrat till lite.

Bild. Amerikanska 10 och 2 årsräntorna

20190117

Källa: Alfred Berg, Bloomberg

Det intressanta med enkäten är att den faktiskt samtidigt pekar på en försiktigt tilltagande riskaptit. De tillgångar som fått se störst relativflöden är  teknologiaktier, tillväxtmarknader, råvaror men också fastigheter (på fallande räntor). En viss försiktighet finns fortfarande rörande industriaktier, obligationer, amerikanska och japanska aktier.

Som allokeringsbilden ser ut nu så har aktier viktats upp marginellt och är fortfarande i övervikt. Obligationer som underviktas har ytterligare sålts av och kassapositionen har samtidigt fått tillskott.

En intressant observation är att hedgefondsrespondenterna nu säger sig vara överviktade i kassa för första gången sedan 2010, vilket indikerar att de professionella förvaltarna har lite svårt att finna bra idéer som grupp.

Fastighetsaktier är nu överviktade, men svänger notoriskt kring över- och undervikt. Råvaror likaså och en större undervikt har nu stängts till en nästan neutral allokering, vilket får ses som marginellt defensivt. Till amerikanska aktier har övervikten fortsatt att naggas i kanten, liksom europeiska aktier som nu underviktas. Största nettovinnaren har varit tillväxtmarknader som positioneras som övervikt i tilltagande styrka. Som beskrevs ovan så har japanska aktier minskats, och handlas nu i princip till neutral allokering. Brittiska aktier behandlas alltjämt som något katten släpat in, dvs inget man positionerar sig i alls.

Sektoriellt är det svårare att utläsa vad konjunktursynen egentligen är då läkemedel och banker viktats upp samtidigt som även teknologi och sällanköpsaktier också köpts. Industri har fortsatt viktiats ned som ovan beskrivits liksom råvarurelaterat (vilket är motstridigt med råvarusynen, som ju viktades upp).

Slutsats: Enkäten ger oss ett kvitto på att investerarna nu ”pratat” sig till en samsyn om en stundande recession, men att de ännu inte positionerar sig för det. Undantaget är då hedgefondsförvaltarna som uppenbarligen är bekymrade om utvecklingen. Med dessa ord väljer vi nu att rikta blickarna mot den stundande rapportsäsongen som vi hoppas ger tillräcklig lindring för de investerare som skrivit under på ett recessionsscenario. Ännu växer konjunkturen, även om takten mattas av. Risker finns det gott om, men evolutionen ger också stöd för att det alltid kommer lösningar på intensiva konflikter och svåra frågeställningar, oavsett om de stavas Brexit eller handelskonflikter. Vi gör ingen förändring med anledning av de slutsatser som de internationella investerarna gör, utan står fast vid en neutral allokering till aktier, en övervikt i kassa, undervikt i obligationer och en neutral exponering till alternativa investeringar.

Har du några frågor med anledning av detta eller annat är du mycket välkommen att kontakta mig.

Vänliga hälsningar / Kind Regards,

Jonas Olavi
Head of Tactical Asset Allocation
Portfolio Manager

Liknande artiklar:

Svenska aktier oktober 2019

Kvartalsrapportering

Dela sidan:
Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonden kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att en investerare får tillbaka hela det insatta kapitalet. En fond med riskklass 6-7 kan både minska och öka kraftigt i värde, på grund av sin sammansättning och de förvaltningsmetoder som används.   Innan du köper en fond rekommenderar vi att du tar del av fondens faktablad, risknivå, fondbestämmelser och informationsbroschyr som du hittar på www.alfredberg.se.